RWA: что ждет реальные активы на блокчейне в 2024

В контексте криптоиндустрии  термин RWA (реальные активы) обозначает любой актив, который изначально “обитает” оффчейн (т.е. не на блокчейне). Сюда входят как физические активы (нефть, золото, квартиры), так и выпускаемые в электронной форме (облигации, углеродные кредиты, ETF). 

Таким образом, RWA-протоколы - это проекты, которые токенизируют реальные активы, будь то в форме обычных токенов или в форме NFT и SFT. 

Читайте наш подробный путеводитель по токенизации активов для бизнеса.

Неожиданный факт: RWA – самая большая ниша на крипторынке c капитализацией около 120 млрд долларов. Удивлены? Дело в том, что стейблкоины – это не что иное, как токенизированные фиатные валюты. (Здесь имеются в виду стейблкоины, имеющие реальное обеспечение, такие как USDT и USDC, а не алгоритмические стейблкоины.) 

USDT был запущен в 2014 году, так что сектору RWA уже 10 лет, хотя и кажется, что это свежий тренд. Однако в данной статье мы не будем говорить о стейблкоинах, а сосредоточимся на других типах реальных активов. Итак:

• драгоценные металлы (вторая по капитализации группа RWA-активов - $1,1 млрд в сентябре 2023);
• недвижимость и земля;
• акции;
• облигации (государственные и корпоративные);
• коммодитиз — нефть, алмазы, сельскохозяйственная продукция и т. п.;
• углеродные кредиты;
• доход от всех перечисленных активов (да, можно токенизировать доход отдельно от самого актива); 
• ETF и другие торгуемые производные финансовые инструменты;
• частные кредитные инструменты -  например, займы;
• интеллектуальная собственность;
• произведения искусства и др.

Главные игроки RWA-рынка. Инфографика Galaxy Research

Держатель токенизированного актива получает определенные права на базовый актив, будь то формальное право владения или право на получение дохода. 

Уточним, что дорогостоящие активы (недвижимость, некоторые акции) часто токенизируются фракционно. Это значит, что под одну единицу актива выпускается N токенов, каждый из которых дает право на долю от собственности или от дохода. 

Спросите СЕО любого RWA-проекта, почему за токенизацией реальных активов будущее, и вы услышите примерно одинаковый набор аргументов. 

С точки зрения инвестора

• Новые источники дохода: Web3-инвесторы могут зарабатывать на недвижимости (доход от аренды), росте цены акций и пр. Токенизированные активы приобретаются прежде всего для получения дохода, а не с целью долгосрочного владения;
• Легкий доступ к инвестициям: возможность купить долю в объекте недвижимости за $100; торговать акциями без привязки к брокеру; приобретать активы, которые не торгуются в стране вашего проживания и т. п.;
• Минимизация издержек: инвестор оплачивает лишь комиссию блокчейна и комиссию платформы — в сумме это может быть меньше $5;
• Прозрачность: благодаря использованию смарт-контрактов все операции с реальными активами на блокчейне можно отследить;
• Ликвидность при продаже: скажем, NFT, который символизирует долю собственности в объекте недвижимости, можно разместить на маркетплейсе за минуту, а вот чтобы продать долю квартиры традиционным способом, потребуются месяцы.

С точки зрения рынка

• Больше доверия к крипторынку благодаря росту доли активов с реальным обеспечением;
• приток ликвидности и снижение издержек на традиционных рынках с приходом инвесторов из криптосферы;
• Глобализация точечных рынков: актив, который ранее торговался только на отдельных биржах или был вовсе неторгуемым, становится доступен инвесторам по всему миру;
• Рост капитализации: по мере того как реальные активы становятся более ликвидными, их купят те, кто больше всего их ценит, и в результате их цена может вырасти. 

Процесс выпуска токенизированных активов подробно описан в нашей статье. Здесь мы перечислим лишь основные этапы, которые могут сильно различаться в зависимости от типа реального актива.

1. Разработка бизнес-логики и нормативной части проекта — в частности, как будет аудироваться факт наличия базового актива, как будет выплачиваться доход, кто имеет право покупать токены, минимальная сумма вложений, будет ли DAO и возможность для пользователей принимать решения по инвестированию, процесс получения лицензий в выбранной юрисдикции и т. д. Например, для того чтобы токенизировать недвижимость, нужно под каждый объект (квартиру, здание) создать отдельное юрлицо, известное как SPV (Special Purpose Vehicle, специальная проектная компания). 
2. Приобретение реального актива (жилого дома под аренду, долговых обязательств, акций ETF, облигаций и т. п.) или подбор партнера на традиционном рынке, владеющего нужными активами. Ряд традиционных компаний (Franklin Templeton, WisdomTree) также открыли у себя направление токенизации. 
3. Разработка смарт-контрактов: для самого токенизированного актива (ERC-20, ERC-721, ERC-1155); для пулов, куда будут поступать средства; и (обычно) для ютилити-токена протокола, который будет торговаться на бирже. 
4. Запуск и листинг ютилити-токена. Здесь важно не запутаться: у платформы может быть как инвестиционный токен, который обозначает владение базовым активом (акциями, долей в бизнес-центре), так и обычный токен, торгующийся на криптобирже. Скажем, у Centrifuge это $CFG, у Maple - $MPL и т. д. У многих RWF-протоколов пока что нет своего токена. 
5. Запуск пулов под базовые активы (там, где это необходимо) и начало эмиссии RWA-токенов или минтинг NFT.

• По подсчетам Galaxy, TVL (Total Value Locked, сумма депонированных средств) на контрактах RWA-платформ  составляет 2,5 млрд долларов (не считая стейблкоинов), причем за 2023 год этот показатель вырос на 82%. 
• По оценке Outlier Ventures, размер TAM (Total Addressable Market) для RWA может достичь 20 триллионов долларов к 2030. 
• Главные подсегменты рынка (по данным портала rwa.xyz) — золото (TVL $920 млн), облигации правительства США (US Treasuries, TVL $768 млн на 10 декабря 2023) , частные займы (TVL $580 млн), токенизация дохода от недвижимости ($178 млн). 

Интересно, что в СМИ в контексте RWA чаще всего упоминается продажа недвижимости. На самом деле случаи продажи целых квартир в форме NFT можно пересчитать по пальцам, и они имеют скорее медийную ценность. Инвесторов интересует получение регулярного дохода от аренды ончейн, а не факт владения активом как таковым или факт сделки в виде передачи NFT.  

Та самая квартира: пентхаус основателя TechCrunch Майкла Арлингтона в Киеве, проданный в форме NFT на платформе Propy в 2021. Источник: CoinDesk

Регулирование

С позиции стартапа

Пока что лишь немногие юрисдикции имеют четкое регулирование, которое можно было бы применить к токенизированным реальным активам — в частности, Швейцария, Абу-Даби, Гонконг и Сингапур. При этом системы в разных странах разные, как и подходы к регулированию токенизированных RWA разных видов. 

В большинстве случаев токенизированные активы рассматриваются как секьюрити-токены и регулируются примерно так же, как ценные бумаги. А значит, стартапам нужно получать соответствующие лицензии и соблюдать различные ограничения — кому они могут предоставлять услуги, а кому нет. 

С позиции инвестора

Цель регулирования — прежде всего защитить инвесторов. Однако даже при наличии регулирования в стране, где базируется проект, остается много не предусмотренных правилами частных случаев. 

Пример: вы владеете токеном, дающим право на долевую собственность (или долю дохода) в бизнес-центре. Задумайтесь над следующими ситуациями.

1) Внезапно выясняется, что бизнес-центр был продан, а новый собственник и слышать не хочет про каких-то там держателей RWA-токенов. 

2) Оказывается, что стартап продавал токены инвесторам из США, и теперь по требованию SEC его оштрафовали на $10 млн и ему грозит банкротство.

3) Территория, где вы проживаете, попадает под международные санкции, и стартап больше не может оказывать там услуги.

Во всех этих случаях вы как инвестор, скорее всего, потеряете деньги. Кто и как должен защищать ваши права, если стартап в Абу-Даби, а вы в России? Пока что неизвестно. 

Прозрачность

Про то, что смарт-контракты якобы гарантируют прозрачность, слышали все. Однако блокчейн ничего не знает про события и транзакции, происходящие офф-чейн. Например, смарт-контракт не может знать, действительно ли стартап владеет базовым активом, под который продает токены, и в каком состоянии этот актив находится. Для этого требуется надежная система оракулов и внешнего аудита - и, разумеется, качественное регулирование на государственном уровне. 

Спрос

Пока что спрос на ютилити-токены RWA-протоколов зачастую превышает спрос на их продукты. Например, капитализация $CFG (Centrifuge) составила $222 млн на 10 декабря 2023, а TVL протокола - $248 млн, что лишь немногим выше. У Clearpool ($CPOOL) капитализация токена ($30 млн) выше, чем TVL ($27 млн). 

Для сравнения: TVL протокола Aave ($6,5 млрд) в 4,5 раза выше капитализации токена $AAVE; TVL MakerDAO превышает капитализацию MKR почти в семь раз; у Compound - в 6,6 раз.                                      

Стартапы в этом сегменте процветают, потому что венчурные фонды с готовностью выделяют им инвестиции, рассчитывая выйти с большой прибылью на пике бычьего рынка. Главное преимущество тренда RWA, как и нарратива AI, - его новизна: в период предыдущего бычьего ралли о них еще не говорили, а значит, перспектива роста цены токенов здесь выше, чем в уже потрепанных GameFi и метаверсе например. 

Для долгосрочного же роста потребуется устойчивый рост спроса и хорошие механизмы монетизации. Здесь можно рассчитывать разве что на институциональных инвесторов, которым могут быть интересны инвестиции ончейн в облигации и другие традиционные активы, которые им понятны. Привлечет ли ритейл перспектива дохода в 3-9% - покажет время.

Низкая ликвидность при продаже

Технически продать реальный актив на блокчейне и правда гораздо легче, чем на традиционном рынке, но… только если есть покупатель. Пока рынок RWA маленький, найти покупателя по хорошей цене может быть сложно, если только речь не идет от стандартных активах с хорошими объемами торгов (вроде облигаций Treasuries). 

Здесь можно провести аналогию с рынком NFT, привязанных к реальным товарам вроде кроссовок. В условиях спада на рынке продавец может месяцами ждать предложения от покупателя (см., например, phygital-коллекцию RTFKT x Nike). 

Кредитование

Рейтинг протоколов RWA-кредитования по объему активных займов. Источник: rwa.xyz

Данные протоколы представляют собой ончейн-версию так называемых private credit loans - займов, которые выдаются не банками, а частными лицами и организациями. Типичные заемщики - малый бизнес, а сам займ обеспечивается каким-то активом (например, дебиторской задолженностью). Заемщики проходят проверку. Этим RWA-платформы отличаются от обычных протоколов DeFi-займов, где кредиторы и заемщики полностью анонимны и никаких проверок не производится. 

Centrifuge ($CFG): DeFi-кредитование реального бизнеса в таких сферах, как недвижимость, углеродные кредиты, потребительские займы на развивающихся рынках и т. п. Доходность — до 10%. Чтобы присоединиться к пулу, нужно пройти верификацию.

Goldfinch ($GFI): протокол кредитования с доходностью до 17% (7% в диверсифицированном пуле) с фокусом на региональных рынках: Юго-Восточная Азия, Африка, Латинская Америка. 

Maple ($MPL): займы для институциональных инвесторов с доходностью до 14%. В приложении подробно указано, как используются средства из каждого пула. 

Недвижимость

RealT: инвестиции в фракционализированную жилую недвижимость под аренду. Ожидаемая доходность - 9-10%. Стоимость одной доли - около $50.

Tangible ($TNGBL): стейблкоин $USDR, обеспеченный недвижимостью, доход от который распределяется между держателями $USDR. Также на платформе доступны токенизированные недвижимость, вина, часы и золотые слитки. 

Lofty: инвестиции во фракционализированную жилую недвижимость в США с доходностью до 15%. Собственники могут также выставить свою недвижимость на продажу в форме токенов. 

Золото

Pax Gold ($PAXG): каждый токен подкреплен 1:1 золотыми слитками в надежном хранилище LBMA в Лондоне. Теоретически держатели могут обменять токены на физическое золото, хотя на практике вам это вряд ли удастся.

Углеродные кредиты

Toucan Protocol ($BCT): проекты, у которых есть лишние углеродные кредиты, могут продать их на блокчейне и таким образом привлечь капитал.

Облигации правительства США (Treasuries)

Franklin Templeton: крупный провайдер ETF, который с недавних пор предлагает и токенизированный вариант одного из своих фондов - Franklin OnChain US Government Money Fund. 

Ondo Finance ($ONDO): токенизированные инвестиции в ETF, где базовый актив - облигации США (своего рода дериватив в квадрате). Правда, минимальная сумма - $100 000.

MatrixDock: инвестиционный токен STBT, обеспеченный государственными ценными бумагами США. Также от 100 000 долларов и только для аккредитованных инвесторов в США. 

RWA — пожалуй, самый сильный текущий нарратив после AI. Если после халвинга Bitcoin в апреле 2024 г. начнется резкий рост рынка (как многие ожидают), то RWA-протоколы действительно могут показать гораздо лучшие результаты, чем токены нарративов прошлых лет, таких как метавселенная и GameFi. (Разумеется, мы не даем никаких финансовых рекомендаций.)

Однако если за «бычьей» последует масштабная коррекция, то нарративные пузыри быстро сдуются. Для долгосрочного роста, как мы уже говорили, необходим приток пользователей в конечные продукты: токенизированную доходность от недвижимости, займы и так далее. 

При этом рассчитывать на массовый приток инвесторов с традиционных рынков в краткосрочной перспективе было бы наивно: RWA-продукты для них слишком сложны. Спрос должен прийти со стороны так называемых «crypto natives», то есть на людей с опытом инвестирования в крипто. 

В долгосрочном периоде RWA действительно могут стать новой точкой входа пользователей и капитала в криптомир - того самого mass adoption, к которому все так стремятся. Для этого инвестиции RWA должны стать не только финансово привлекательными, но и удобными для обычных людей. 

CEO фонда Black Rock Ларри Финк сказал, что токенизация ценных бумаг станет основой «нового поколения рынков» , а руководитель департамента в State Street Global Advisors Маттео Андреетто считает, что токенизация ETF «меняет правила игры». Если они правы, то RWA могут когда-нибудь догнать по капитализации DeFi — но для этого придется подождать несколько лет.